你知道的新城控股现在高速增长，但你不知道它！！

2018/08/16 11:41

在房地产行业全面调控继续深化的大背景下，房企的排位资格赛进入到了**后的深度调整期。对于行业内的强者而言，寒冬虽至，但机遇并行。

从上半年的全市场数据来看，房企排行榜头部半年3000亿以上销售额级别的碧桂园、恒大和万科的超一线房企地位已经固化，半年2000亿以下级别的一线老牌房企正面临以新城控股为代表的千亿级别房企的快速赶超。

新城控股近日公告称，预计公司2018年半年度实现归母净利润19.39亿元—25.39亿元，同比增长70%-120%。

而从近期已经公布半年业绩、销售规模在1000-2000亿左右的房企来说，除了“野蛮人”融创以外，其他几家的平均增速可能只有20%左右。

按照克而瑞数据，今年上半年新城控股销售金额达到971.6亿元，销售面积770.9万平方米，双双位列房企销售排行榜第八名。

自2015年开始，新城迎来了规模的爆发，一路上升跻身Top10。而相继迈过千亿房企和Top10房企两大门槛，新城控股也被称为调控背景下的逆时晋级之王。

值得注意的是，以“骆驼”作为公司图腾的新城控股，在高速晋级的同时，并没有牺牲其安全性：其综合融资成本逆市持续下降，2017年成本为5.32%，是民营房企里面**低的几家企业之一。在同等规模的民营房企中仅高于以融资成本为导向的龙湖。

基于公司的安全性，公开信息显示，评级机构纷纷上调了新城控股的评级：2017年上半年，中诚信证券评估有限公司将新城控股的主体信用等级由AA+调升至**高的AAA。目前，中诚信、大公、联合三家机构对新城控股的评级都已经提至AAA级；海外机构方面，穆迪、惠誉在今年也纷纷上调了新城控股主体和债项评级。

1“被误读的三四线”背后的机遇

机遇总是被能看透现象背后本质的人抓住。

国开行棚改政策的收紧，一度被外界认为是三四线城市楼市见顶的信号。然而市场的情绪化波动并不能完全映照真实环境的变化。

2017年，新城控股拿地建筑面积中，二三线为主。按照第三方机构数据，三线城市，加上四线城市，占比在60%左右。有媒体就此认为，棚改政策面临较大不确定性之下，下沉三四线的土储格局可能导致新城控股受挫。

然而一个事实是，三四线城市之间差别巨大，房地产市场受棚改影响的程度存在分化，不能一概而论。

比如，保利地产战略研究院报告指出，东南部沿海地区棚改规模普遍偏小、货币化安置力度也较弱，以广东、江苏、福建为代表，受棚改政策调整影响较小。

而山东、湖南这样的省份棚改力度虽然位居全国一二，但商品住宅销售增速却并未超越全国平均水平。可见，棚改货币化对住房需求的释放有一定助推作用，但非**影响因素。

保利认为，棚改政策调整早有端倪，货币化支持力度本就预期减弱。棚改政策调整也非“一刀切”，收紧是趋势，但不宜夸大影响。

于新城控股而言，拿地策略更偏向于公司的战略判断。就三四线城市而言，棚改的推动作用不是主要的，**主要的推动力主要还是城市化进程。农民进城和改善型需求，占据了市场绝大多数的比例。

从区域差异来看，中西部城市和长三角地区，棚改时间上差10-15年的时间。长三角、珠三角地区在2005年时候就开始棚改，但是很多中西部城市的棚改，这几年才比较快地推进。

由此判断，未来3~5年三四线城市都有比较好的机会，城市化进程正处于快速增长期，农民进城、返乡置业、人才引进等需求市场很大。

在此基础上，新城控股对三四线城市进行了有选择性的落子，市场缺口大的城市就是新城重点布局的方向：新城在三四线的布局主要集中在长三角、珠三角等经济发达地区的强三四线城市，这些强三四线城市的市场改善型需求很大；中西部地区的布局，主要是在都市圈内。

政策调控过程中，研究市场很重要。新城控股董事长王振华近期接受媒体访谈时提到：“我们每周都要开一个一城一策的周例会。因为中央提出把调控的一些权责交给地方政府，进行一城一策调控，所以我们提出了一城一策市场研究周会，对每个区域每个城市，甚至每个城市的每一个片区进行研究，把市场研究得更加精准。我们上半年每周一次，我亲自带队，白天没有时间，晚上开，通过一城一策研究找到一些机会。”

就目前而言，新城控股的土地储备是“1441”布局：一线城市大概在10%，二线城市40%，三线城市40%，四线城市10%。

2018年上半年，公司基本维持了这一布局比例。在国家调整政策及区域调控政策复杂化的背景下，村长认为，作为一家千亿级体量的企业，系统性地组合配置、均衡布局，有利于在追求更高收益情况下把风险降低到**小。

从历史情况来看，新城控股的拿地战略取得了较好的战果。2014-2015 年逆市加速下沉拿地之后，公司业绩在后期取得爆发性的增长：2015-2017年公司销售额3年复合增速高达89%，远超行业的21%，行业排名上升至第13位。

事实上，评价房企拿地，“拿地金额/当年合约销售额”是更客观的指标。因为随着房企规模的扩大，拿地的绝对值必然相应上升，但“拿地金额/当年合约销售额”这一指标，可以更好地反应企业在周期之下对拿地节奏的把控。

从图中可以看到，近年来新城控股拿地金额和销售金额绝对值是同步上涨的，与企业近年快速发展态势相一致。同时，新城控股拿地有自己的节奏和判断，按照“拿地金额/销售额”的比例口径来看，2016年以后有逐步放慢的趋势，体现了企业在前期土地储备充足基础上，对市场后续发展趋势的敏感，和在快速发展过程中保有的审慎态度。

此外，2017年公司拿地均价3175元/平米，销售均价13624元/平米，拿地价格和销售均价之间的价差进一步扩大，显示公司根据市场形势变化，灵活、有效获取优质土地资源并且控制地价成本的成效已经显现。

2商业项目高速增长

新城控股经营上以“住宅+商业”双轮驱动。通过现金流的错配平滑周期，风险能够大幅降低。

新城控股是在纯住宅做大基础上再做商业。以2017年全年1265亿的整体销售金额为例，其中逾800亿为纯住宅项目产生的销售金额，另外商业综合体中可售的配套住宅、小商铺等销售额近400亿。大体量的纯住宅项目销售，加上综合体中配搭的可售物业，为新城控股持有商业并长期运营管理提供了强有力的支撑。

一般来说，商业项目和住宅项目的回款并非一致。通常来讲，商业的银行按揭贷款放款，节点上会比住宅慢。

但是，据村长的了解，2017年新城控股商业综合体可销售物业中剔除住宅和公寓，商铺的销售回款达到了87.1%。这一数字虽较2015年有所滑落，但仍保持高位，较2016年略微上升。

而在商业运营上，吾悦广场经过多年运营，已经形成较好的品牌知名度和较大的市场影响力，目前已经开业26座，共有80个项目在建或开业。

新城控股拥有业内少有的，从拿地到开发建设，再到招商运营、资本证券化，一体化优势，所有环节由一个核心团队统一管理。新城控股下属商业管理事业部，负责吾悦广场的招商运营，现有人员超过4000人，团队专业力量在行业内处于**。

2017年，吾悦广场全年实现租金及管理费收入 10.2亿元，平均出租率 97.91%。2017 年，全国有超过 2 亿人次光顾吾悦广场，单广场日均客流量可达4.32 万人。

随着吾悦广场的扩张，新城控股预计2018年全年租金及管理费收入目标突破20亿元，目标翻倍。作为驱动新城控股发展的另外一个轮子已经在路上。

在中国商业地产产能过剩、业态同质的大时代背景下，吾悦广场的高速增长证明新城控股的商业模式和城市选择是正确的。

公开资料显示，吾悦广场目前在江苏、浙江富庶地区集中布局。同时，近年来进驻西安、成都、长春、长沙、南昌、海口、青岛、昆明、南宁等国内大中城市，并且还在加速全国化布局。

有媒体认为，新城控股56%出租物业分布于三四线城市，这是一个风险点。但吾悦广场在三四线的落子，都位于强三四线城市，特别是集中在江浙地区，这些强三四线城市有较好的商业消费力支撑，而且长三角地区也是新城控股**为熟悉的地区。

同时，深入了解三四线城市后会发现，三四线城市的居住习惯更青睐相对稀缺的商业综合体，主流消费模式是“深体验，后买单”。

从消费潜力来看，三线城市是处于上升阶段的。中金证券一份行业研究报告显示，2017年节假日期间我国多个省市的销售额增速同比明显提升。仅从增速来看，三四线城市也展现出较一二线城市更强的消费潜力。

在一二线城市的购物中心趋于饱和、竞争激烈、成本攀升的形势下，三四线城市才是未来5年至10年内商业地产的机会。

以商业地产经验较为丰富的万达为例，2017年开业的51个项目中，三线及以下城市开业的项目多达25个，占比近50%。

此外，一二线城市商业地产日渐饱和，存量商业地产沉淀了大量的资金，不利于企业的高速周转，越来越成为企业规模化的障碍，反而是高速发展的三四线城市有利于企业的快速周转。

吾悦广场是商业综合体，不是纯商业项目，有60-80%的面积是用于出售的，一次性回笼现金，实际风险大幅降低。

在2017年新城控股整体1265亿元的销售额中，吾悦广场商业综合体中的配套住宅及可售小商铺销售金额约占30%。

也就是说，于新城控股整体而言，下属住宅开发事业部负责开发的纯住宅销售金额，和商业开发事业部负责开发的商业综合体中可销售物业销售金额，保持7：3的比例。而自持部分，后续回报率较高，受周期影响较小，可以带来稳定的较高回报现金流。

除此之外，商业+住宅的模式，以完善的商业配套提升区域价值，推动住宅分享**红利，这已经被华润置地等证明是1+1>2的模式。新城控股三四线城市的吾悦广场较周边房源都有较大幅度溢价，华润置地近几年也有业内羡慕不已的毛利率。

3速度下的安全

任何跳出行业特性和公司发展阶段的财务分析，都是不切实际的。

比如，房企经营现金流净额为负，并不等同于公司的财务有风险。

行业里公认的较为安全的万科，经营净现金流也会出现负数。

例如，2016、2017年的一季度，万科经营活动产生的现金流净额都为负，分别是-107亿元和-95亿元。

公开资料显示，2017年，销售额Top20房企中，全年经营活动产生的净现金流为负的企业就有11家，超过半壁江山，其中不乏恒大、保利等龙头房企。

而对于高速扩张的企业来说，因为开疆拓土的需要，经营净现金流为负不足为奇。“扩张在前，现金流在后”，这是房企的一种打法。

比如，“并购王”孙宏斌对做大规模有着强烈的渴望，融创一度冲得很猛，也是公认高杠杆的代表。

2010年以前，很长时间内融创每年的经营净现金流为负。完成规模上的功课后，融创靠经营性现金回笼保证现金来源、把握拿地节奏，经营现金流量净额转正。融创现在已经成为准一线房企。

恒大2017年开始启动战略转型，经营模式也由高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”向低负债、低杠杆、低成本、高周转“三低一高”转变。

所以说，规模房企的财务主动权很大程度上掌握在自己手里，合理扩张还是趋于稳健是一个选择题。

对于扩张性的企业来说，合理的财务杠杆能提高盈利水平。杠杆是跟资产挂钩的，分析房企的资产负债率，要看房地产公司拿了钱做什么。

被称为房企**牛CFO的阳光城CFO吴建斌近期认为，如果拿了钱买的是土地，而且这个土地是好土地，可以潜在带来好的销售回报率是10%以上，那就是好土地。这样的情况杠杆越高越好，为什么不去做？

从新城控股来看，其销售额由2002年近4亿元快增至2017年的约1265亿元，年复合增速高达47%；2017年净利润约60亿元，较2016年几乎翻番。财务杠杆有力地支撑起了公司的快速发展。

同时，新城控股通过合理安排融资方式，较好控制了融资成本。

2014年-2016年，新城控股整体融资加权平均成本分别为7.71%、7.26%、5.49%，呈现出逐年下降趋势。

2017年，新城控股整体融资成本为5.32%，继续下降，在行业中居于较低水平，也是民营房企里面**低的几家企业之一。

可以做一个对比，民营房企中以融资成本低著称的龙湖，2017年平均融资成本为4.5%。为了维持较高的安全性，龙湖被认为牺牲了规模的快速扩张。

在融资收紧的背景下, 新城控股多元化的融资渠道以及较低的财务成本不仅为其业务发展提供稳定且成本较低的资金支持，也彰显了资本市场对企业良好发展业绩的高度认可。

按照行业的主流分析方法，净负债率更能准确反映房企的真实负债情况。

《投资 时报》数据显示，2017年新城控股净负债率为63.26%，在19家资产规模千亿元以上的A股房企处于较低水平。19家千亿房企整体净负债率为113.63%。

综合各方面来看，在保证整体安全的前提下，新城控股良性的成长态势将使它成为一线房企**有力的挑战者。